Bijlagen bij COM(2021)172 - Verslag nav vraag of transacties vanwege posttransactionele risicobeperkingsdiensten moeten worden vrijgesteld van de clearingverplichting voor otc-derivaten obv EMIR - Hoofdinhoud
Dit is een beperkte versie
U kijkt naar een beperkte versie van dit dossier in de EU Monitor.
| dossier | COM(2021)172 - Verslag nav vraag of transacties vanwege posttransactionele risicobeperkingsdiensten moeten worden vrijgesteld van de ... |
|---|---|
| document | COM(2021)172   |
| datum | 12 april 2021 |
b.Ruimte voor het omzeilen van de clearingverplichting
Op grond van artikel 85, lid 3, punt c), EMIR moet in het verslag van de Europese Commissie worden beoordeeld in hoeverre een vrijstelling van de clearingverplichting voor posttransactionele risicobeperkingsdiensten ruimte biedt om de clearingverplichting te omzeilen.
Enerzijds merkt ESMA op dat de clearingverplichting in het kader van posttransactionele risicobeperkingsdiensten momenteel wordt omzeild door ervoor te zorgen dat de daaruit voortvloeiende transacties niet vallen onder een categorie otc-derivaten waarop de clearingverplichting van toepassing is, d.w.z. complexere swaptions in plaats van gewone derivaten. Indien dergelijke uit posttransactionele risicobeperkingsdiensten voortvloeiende derivaten in de toekomst van de clearingverplichting worden vrijgesteld, dan zouden tegenpartijen die zich bezighouden met posttransactionele risicobeperkingsdiensten gebruik kunnen maken van deze eenvoudigere en meer gestandaardiseerde instrumenten. ESMA acht het onwaarschijnlijk dat een dergelijke vrijstelling zou leiden tot omzeiling van de clearingverplichting, aangezien die derivaten zonder de vrijstelling nooit zouden zijn aangegaan. Alleen de vrijstelling zou het mogelijk maken dergelijke derivaten voor posttransactionele risicobeperkingsdoeleinden te gebruiken in de niet-centraal geclearde ruimte. ESMA beschouwt dergelijke derivatentransacties als louter “administratief”. Zij zouden om geen enkele andere reden worden aangegaan. Volgens ESMA zou een vrijstelling marktdeelnemers niet stimuleren om deze techniek te gebruiken als manier om centrale clearing te omzeilen, aangezien dat geen gevolgen zou hebben voor onder de clearingverplichting vallende otc-derivaten die voortvloeien uit gewone handelsactiviteiten.
Anderzijds merken sommige belanghebbenden op dat een vrijstelling van de clearingverplichting aanzienlijke ruimte zou bieden voor regelgevingsarbitrage en “sluwe” transacties waarbij otc-derivaten in geclearde portefeuilles worden geëxtraheerd en in de ongeclearde ruimte worden gebracht. Dit zou een stimulans kunnen zijn om de clearingverplichting te omzeilen, waarbij de risico’s worden verhoogd in plaats van verlaagd.
Om een dergelijke omzeiling van de clearingverplichting te voorkomen, beveelt ESMA aan voorwaarden te ontwikkelen voor elke vrijstelling van de clearingverplichting. Daarbij kan elke vrijstelling worden voorbehouden aan bepaalde otc-derivaten, bijvoorbeeld transacties uit het verleden, of aan bepaalde posttransactionele risicobeperkingsdiensten. ESMA stelt ook voor om bepaalde vereisten voor posttransactionele risicobeperkingsdiensten in te voeren, d.w.z. dat zij marktrisiconeutraal moeten zijn, het bilaterale risico in de portefeuille waarin zij worden geboekt moeten beperken en door een onafhankelijke dienstverlener moeten worden verricht.
Hoewel de mogelijkheden om de clearingverplichting door middel van de vrijstelling te omzeilen kunnen worden beperkt met behulp van de vereisten en voorwaarden die ESMA aan de vrijstelling wil verbinden, is een nadere analyse nodig. Met name het voorstel om gemengde (centraal geclearde en ongeclearde) otc-derivatenportefeuilles op te nemen in portefeuilleherschikkingsdiensten die onder de vrijstelling van de clearingverplichting vallen, en om posttransactionele risicobeperkingsdiensten in de ongeclearde ruimte te combineren met transacties om het risico naar centrale clearing over te hevelen (zie het eind van punt 3), zou veranderingen met zich meebrengen voor de relatie tussen de centraal geclearde en de ongeclearde ruimte, alsook voor het feit dat verschillende risicolimiteringsinstrumenten moeten worden gebruikt in de centraal geclearde en in de ongeclearde ruimte.
Voorts dient te worden overwogen de potentiële liquiditeitsverschuivingen van de centraal geclearde naar de ongeclearde ruimte aan een nadere analyse te onderwerpen.
c.Mogelijk ontmoedigend effect voor centrale clearing
De markt is verdeeld over het mogelijk ontmoedigende effect voor centrale clearing dat kan uitgaan van een vrijstelling van de clearingverplichting voor transacties die voortvloeien uit posttransactionele risicobeperkingsdiensten. ESMA concludeert derhalve dat, ofschoon er geen bewijs is dat de clearingverplichting een risico op een ontmoedigend effect oplevert, dit zorgvuldig moet worden gemonitord om ervoor te zorgen dat een eventueel risico kan worden aangepakt door middel van verdere regelgeving en/of toezichtmaatregelen.
Indien de vrijstelling van de clearingverplichting in de toekomst qua kapitaal- en margekosten een goedkopere optie zou zijn voor het afdekken van transacties in de bilaterale ruimte, kan dat een ontmoedigend effect hebben voor centrale clearing. In dergelijke omstandigheden kan bilaterale clearing alleen rendabeler worden in termen van kapitaal- en margekosten naarmate het samenstel van verrekenbare transacties groter wordt.
Uit vrijwillige centrale clearing blijkt dat dit mogelijk ontmoedigende effect niet volledig wegvalt: het is duidelijk dat tegenpartijen die een otc-derivaat centraal kunnen clearen, maar dat niet doen, die keuze maken omdat bilaterale clearing voor hen een redelijke optie is qua kosten. Bovendien zou een mogelijke vermindering van de liquiditeit de deelname aan centrale clearing ontmoedigen.
Het is niet duidelijk in hoeverre posttransactionele risicobeperkingsdiensten een ontmoedigend effect hebben voor clearing. Rekening houdend met de uiteenlopende standpunten van belanghebbenden en het ESMA-verslag, zou een verdere analyse door ESMA nuttig zijn, met name wat betreft het effect op stimulansen voor centrale clearing die worden versterkt wanneer zich meer liquiditeit bevindt in de centraal geclearde ruimte.
5.Conclusie
In de EMIR hebben de medewetgevers centrale clearing aangewezen als kernelement van de G20-toezeggingen; centrale clearing moet het primaire risicolimiteringsinstrument zijn voor gewone otc-derivaten waarop de clearingverplichting van toepassing is. Er moeten andere, minder verregaande risicolimiteringstechnieken worden gebruikt voor andere otc-derivaten die niet onder de clearingverplichting vallen. Zowel centrale clearing als posttransactionele risicobeperkingsdiensten floreren in hun respectieve ruimtes. Over het algemeen mogen bepaalde otc-derivaten alleen van de clearingverplichting worden vrijgesteld wanneer de risico’s van het verlenen van de vrijstelling kleiner zijn dan de risico’s die bestaan wanneer de huidige situatie behouden blijft.
ESMA heeft, in samenwerking met de ESRB, de posttransactionele risicobeperkingsdiensten onderworpen aan een uitgebreide en grondige analyse. Toch zijn verschillende belangrijke vragen nog niet beantwoord. Voor bepaalde aspecten van het verslag zijn met name een nadere kwantitatieve beoordeling en analyse nodig om de Commissie in staat te stellen met meer kennis van zaken een besluit te nemen over een eventueel voorstel tot wijziging van de wetgeving.
Met name de volgende punten moeten nader worden beschouwd:
-de definitie van posttransactionele risicobeperkingsdiensten, d.w.z. hoe verschillende soorten posttransactionele risicobeperkingsdiensten concreter kunnen worden omschreven;
-de mogelijke onderlinge verbanden tussen posttransactionele risicobeperkingsdiensten en het effect van het gecombineerde gebruik ervan op de in dit verslag aan de orde gestelde aspecten;
-de materialiteit van het risico van omzeiling van de clearingverplichting, in het bijzonder mogelijke marktpraktijken die voor een dergelijke omzeiling zouden kunnen worden gebruikt;
-mogelijke voorwaarden om het risico op dergelijk misbruik van een mogelijke vrijstelling van de clearingverplichting te beperken;
-de stimulansen voor centrale clearing, rekening houdend met een mogelijke vrijstelling van de clearingverplichting;
-de evaluatie van potentiële liquiditeitsverschuivingen van de centraal geclearde naar de ongeclearde ruimte.
Door verder werk te maken van bovengenoemde kwesties, met name het definiëren van posttransactionele risicobeperkingsdiensten en het verzamelen van meer kwantitatief bewijsmateriaal, kunnen de kwesties uitgebreider en weloverwogener worden beoordeeld. Die beoordeling kan vervolgens worden meegenomen in het algemene EMIR-beoordelingsverslag, dat uiterlijk op 18 juni 2024 aan het Europees Parlement en de Raad moet worden voorgelegd 12 .
(1)
PB L 201 van 27.7.2012, blz. 1.
(2)
PB L 142 van 28.5.2019, blz. 42.
(3)
Verslag aan de Europese Commissie “Report on post trade risk reduction services with regards to the clearing obligation (EMIR Article 85(3a))”, ESMA, 10 november 2020, ESMA70-156-3351, ESMA70-156-3351 Final Report PTRR Services - Article 85(3a) of EMIR (europa.eu) .
(4)
“ESRB opinion on ESMA's report on post trade risk reduction services with regards to the clearing obligation (EMIR Article 85(3a))”, ESRB, 12 juni 2020, ESRB opinion on ESMAs report on post trade risk reduction services with regards to the clearing obligation (europa.eu) .
(5)
Raadplegingsdocument “Report on post trade risk reduction services with regards to the clearing obligation (EMIR Article 85(3a))”, ESMA, 26 maart 2020, ESMA70-151-2852, esma70-151-2852_consultation_report_ptrr_services_-_article_853a_of_emir.pdf (europa.eu) .
(6)
Artikel 2, lid 1, punt 47, van Verordening (EU) nr. 600/2014 van het Europees Parlement en de Raad van 15 mei 2014 betreffende markten in financiële instrumenten en tot wijziging van Verordening (EU) nr. 648/2012 (PB L 173 van 12.6.2014, blz. 84).
(7)
Verslag aan de Europese Commissie “Report on post trade risk reduction services with regards to the clearing obligation (EMIR Article 85(3a))”, ESMA, 10 november 2020, ESMA70-156-3351, ESMA70-156-3351 Final Report PTRR Services - Article 85(3a) of EMIR (europa.eu) , hoofdstuk 8.1, punt 332.
(8)
Verslag aan de Europese Commissie “Report on post trade risk reduction services with regards to the clearing obligation (EMIR Article 85(3a))”, ESMA, 10 november 2020, ESMA70-156-3351, ESMA70-156-3351 Final Report PTRR Services - Article 85(3a) of EMIR (europa.eu) , hoofdstuk 8.2, punten 333-338.
(9)
Verslag aan de Europese Commissie “Report on post trade risk reduction services with regards to the clearing obligation (EMIR Article 85(3a))”, ESMA, 10 november 2020, ESMA70-156-3351, ESMA70-156-3351 Final Report PTRR Services - Article 85(3a) of EMIR (europa.eu) , hoofdstuk 8.3, punten 339-347.
(10)
FR09/2015, 28 januari 2015, blz. 13, FR01/2015 “Risk Mitigation Standards for Non-centrally Cleared OTC Derivatives” (iosco.org) .
(11)
Gedelegeerde Verordening (EU) nr. 149/2013 van de Commissie van 19 december 2012 tot aanvulling van Verordening (EU) nr. 648/2012 van het Europees Parlement en de Raad met technische reguleringsnormen betreffende indirecte clearingregelingen, de clearingverplichting, het openbaar register, toegang tot een handelsplatform, niet-financiële tegenpartijen, risico-inperkingstechnieken voor niet door een CTP geclearde otc-derivatencontracten (PB L 52 van 23.2.2013, blz. 11).
(12)
Artikel 85, lid 1, van Verordening (EU) nr. 648/2012 van het Europees Parlement en de Raad van 4 juli 2012 betreffende otc-derivaten, centrale tegenpartijen en transactieregisters.